Reggio’s Weblog

España: Breve historia de una crisis, de Antonio Argandoña en Dinero en La Vanguardia

Posted in Economía by reggio on 5 octubre, 2008

Todo empezó, como es sabido, por el sector inmobiliario. El pinchazo de la burbuja está siendo muy doloroso, porque las conductas en el sector fueron a menudo temerarias, como si las excepcionales condiciones de los últimos años fuesen a durar para siempre, algo típico de los que se montan en la burbuja: ” La demanda de viviendas seguirá boyante por la inmigración y la creación de empleo”, ” el precio de la vivienda nunca cae”…

El boom acabó porque las casas habían alcanzado ya precios muy altos, y porque el coste mensual de la hipoteca era ya considerable, como consecuencia de esos mismos precios altos, del alto endeudamiento de los hogares y de la subida de los tipos de interés. El elevado stock de viviendas no vendidas frena el crecimiento de sus precios, pero siguen siendo demasiado altos como para reanimar la demanda, aún más cuando la concesión de hipotecas se está paralizando. La construcción se ha desplomado, el paro aumenta, la demanda de bienes de consumo relacionados con los nuevos hogares (muebles, electrodomésticos) se detiene, la crisis se contagia…

La expectativa de que los tipos se moderarían pronto se truncó por la aceleración de la inflación (cortesía de los altos precios del petróleo y de las primeras materias) y por la crisis financiera -y el sobresalto financiero continuo de las últimas semanas no contribuye a infundir serenidad y confianza-. De este modo, las familias se encontraron con un alto porcentaje de su renta comprometido en el pago de deudas.

Quedaba, pues, menos para el consumo, sobre todo cuando tenemos en cuenta que ese consumo se sostenía, en parte, en un crédito que ahora es escaso y caro. La moderación del consumo se ha extendido a casi todos los segmentos del mercado. Los dos motores del auge de los años recientes, el consumo y la construcción, están fuera de juego. Y es lógico que se paralice la inversión en bienes de equipo y construcción industrial, porque el mercado interior se está paralizando, y porque las condiciones financieras de las empresas empeoran rápidamente. Sólo la exportación mantiene todavía un ritmo positivo, aunque afectada por la menor actividad en Europa.

Hasta aquí, la historia. El futuro está por escribir, pero exige, como condición previa, el final de la crisis financiera, que nos afecta profundamente porque las entidades financieras españolas (no todas, pero sí muchas) necesitan financiación procedente de unos mercados exteriores que, por ahora, están casi cerrados. Se trata de un problema de falta de liquidez, pero puede convertirse en un problema de solvencia si alguna entidad pierde la confianza de sus clientes. No queda otro remedio, pues, que esperar que se arregle la crisis financiera internacional, lo cual, más allá de euforias ocasionales, tardará aún bastantes meses. Y no podemos confiar en que el Gobierno nos saque del agujero, porque se tiene que financiar en los mismos mercados que se resisten a conceder créditos a nuestras entidades.

La recuperación del consumo tardará, porque la parte de la renta dedicada a devolución de deudas y pago de intereses seguirá siendo alta, quizás insoportablemente alta si la tasa de paro crece más. El consumo no se regularizará hasta que el endeudamiento de las familias vuelva a cotas más normales – lo que es cuestión de tiempo, de bajos tipos y de sostenimiento de las rentas de los hogares-. Las empresas vinculadas a la exportación podrán crecer, si el crédito lo permite, pero su contribución al crecimiento del PIB será moderada. La inversión en equipo se recuperará después. Y la vivienda y la construcción seguirán en atonía por bastante tiempo. Todo esto si la ley de Murphy -ya saben: si algo puede ir mal, irá mal- no nos juega una mala pasada.

Antonio Argandoña. Profesor del Iese.

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Tres enfermedades simultáneas, de Antonio Argandoña en Dinero de La Vanguardia

Posted in Economía by reggio on 31 agosto, 2008

Según el informe médico de la economía española, a la vuelta de las vacaciones de 2008 el paciente presenta un complejo cuadro de síntomas, incluyendo una rápida pérdida de demanda, que se traslada a la actividad productiva; paro creciente, inflación alta, déficit exterior importante, bajos niveles de confianza en las familias y en las empresas, altos costes y dificultades en las instituciones financieras y parálisis de las políticas económicas. Las familias tienen dificultades para llegar a fin de mes, debido al elevado coste del servicio de la deuda; las empresas también están endeudadas y sus niveles de morosidad son aún moderados, pero crecientes; los incentivos a la inversión han desaparecido y el superávit del sector público se ha esfumado.

LOS TRES DIAGNÓSTICOS

Todo lo anterior sugiere que el paciente ha sufrido tres enfermedades casi simultáneas. La primera, perfectamente previsible, fue el agotamiento de la fase expansiva de un largo ciclo inmobiliario, que se inició con una profunda caída de los tipos de interés, que alentó el endeudamiento de las familias, la fiebre inmobiliaria – que se trasladó a la construcción-, el crecimiento del consumo y una sensación de euforia generalizada. Cuando los tipos empezaron a subir, en un contexto de altos precios de la vivienda, las expectativas en el sector empeoraron, al tiempo que las familias veían reducida su capacidad de consumo, por el aumento de los pagos mensuales de sus hipotecas.

Esta primera enfermedad no debió haber sido grave, pero sí molesta: un menor ritmo de crecimiento del producto, pero sin un impacto demasiado profundo más allá de la vivienda y el consumo. Pero aquí hizo su entrada la segunda enfermedad, una crisis financiera iniciada hace poco más de un año en EE. UU. que ha provocado un fuerte aumento de las primas de riesgo y de los tipos de interés; dificultades de liquidez, pérdidas y morosidad en entidades financieras y, finalmente, una contracción del crédito, que ha afectado a los sectores productivos y a las familias. Lo que, por la primera enfermedad, hubiese llegado a ser una gripe un poco fuerte, se ha convertido así en una neumonía. Y aquí no sirven las medicinas señaladas antes: unos menores tipos no solucionan los problemas de solvencia de las entidades financieras.

Y, por si no fuera suficiente, ha aparecido una tercera dolencia: una fuerte subida de los precios del petróleo, las primeras materias y los alimentos, que ha aumentado los costes de las empresas, ha reducido el poder adquisitivo de las familias y ha desaconsejado la reducción de los tipos porque, si la inflación sigue creciendo, la curación posterior será mucho más complicada.

UNA CURACIÓN LENTA

Este cóctel de virus explica bastante bien los síntomas del enfermo. Las primeras víctimas están en el inmobiliario, con 800.000 viviendas sin vender que frenan la recuperación de la construcción, elevan el paro y drenan la solvencia de las empresas y, de rebote, las de algunas entidades financieras, que encuentran fondos cada vez con más dificultades y a costes mayores.

El segundo frente de avance de la enfermedad es el del consumo. Las familias se encuentran bloqueadas por las expectativas – y la realidad- de un paro creciente, precios al alza, altos pagos mensuales por el crédito hipotecario y un acceso difícil y caro a nueva financiación.

La curación de tres enfermedades simultáneas no va a ser cosa fácil. Se ha parado ya el primer golpe de la crisis financiera norteamericana y europea, la pérdida de liquidez, pero ahora estamos experimentando problemas de solvencia y supervivencia de las entidades. Quizás los tipos no subirán ya más, pero no veremos el regreso de la confianza y la normalización del crédito hasta dentro de, por lo menos, un año o más, y en España habrá que esperar a ver cómo se desenvuelve la morosidad de nuestro maltrecho inmobiliario, y de otros sectores.

Todo hace pensar, pues, que el mordisco de los tipos sobre las familias no va a aumentar, y que el de los mayores precios del petróleo y los alimentos tampoco. Pero las familias siguen muy endeudadas, de modo que no podrán aumentar su consumo que, muy al contrario, se verá afectado, cada vez más, por un desempleo al que queda mucho recorrido al alza.

Y recuperar todo esto llevará a las familias más de un año.

En estas condiciones, quedan aún muchos meses difíciles para las empresas, también para las de bienes de inversión, porque la demanda no se va a animar, ni el crédito va a ser barato y abundante. Nos queda el consuelo de la exportación, pero no va a ser la panacea, porque Europa está entrando ya en recesión y el euro, pese a su baja reciente, no va a ser un factor de impulso, al menos durante bastantes meses.

EL BOTIQUÍN ESTÁ VACÍO

¿Qué se puede hacer? La política monetaria la administra el BCE y no va a ser expansiva, al menos mientras continúe la amenaza de la inflación. Además, una reducción de tipos no aliviaría la situación del crédito: en EE. UU. ya lo han probado, y los costes de financiación de los bancos – y, por tanto, los de sus clientes- no han bajado, ni las restricciones crediticias han sido más suaves.

Y la política fiscal tiene limitaciones importantes. No sabemos aún el impacto de la devolución del IRPF, pero parece haber sido muy limitado. Y ya no se puede repetir. Se puede ampliar la prestación por desempleo, pero no parece necesaria y, en todo caso, tendrá efectos secundarios muy negativos, desanimando la moderación salarial. Los incentivos a la inversión privada serían útiles si las empresas tuviesen proyectos de inversión rentables, con financiación adecuada y preparados para ser puestos en práctica.

Pero ese no es el caso. Las reducciones de las cotizaciones sociales también moderarían los costes y alentarían la creación de empleo… si las empresas estuviesen deseosas de contratar nuevos trabajadores, cosa que no parece. Un plan de obras públicas podría ser útil, pero, seguramente tarde: la licitación se ha reducido mucho en este año, entre otras razones porque buena parte del gasto corre a cargo de los gobiernos autonómicos y locales, cuyos fondos se están agotando. Y el Gobierno podría sustituir al sector financiero a la hora de conceder créditos, pero debería obtener esos fondos con costes altos en un mercado crediticio enrarecido, peleándose, para ello, con las instituciones financieras nacionales.

Antonio Argandoña. Profesor del Iese. Titular de la cátedra La Caixa de Responsabilidad Social de la Empresa y Gobierno Corporativo, IESE Business School

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