Reggio’s Weblog

Tan endeudados como Argentina, de Niall Ferguson en Clarín

Posted in Economía, Internacional by reggio on 12 febrero, 2009

El mundo padece una crisis financiera inusitada y los gobiernos pretenden salir de ella con la falsa ilusión de que la deuda excesiva se resuelve creando más deuda. Parecen imitar los comportamientos de ciertos mercados emergentes.

Comenzó como una sorpresa de sub-prime, luego se convirtió en una crisis crediticia y es ahora una crisis financiera global. En el Foro Económico mundial de la semana pasada en Davos, hubo muchas acusaciones retrospectivas -Rusia y China culparon a Estados Unidos, todos culparon a los banqueros, los banqueros se culparon entre ellos- pero hubo pocas ideas con miras al futuro. Desde donde yo estaba sentado, la mayoría de los participantes estaban todavía atrancados en la Gran Depresión: profundamente ansiosos, pero fundamentalmente en un ánimo de negación de la índole y la magnitud del problema.

Había gente pronosticando el fin de la recesión para mediados de este año. Había gente afirmando que India y China serían los motores de la reactivación. Otros, más preocupados sobre la inflación y deflación. Pero, sobre todo, había gente confiando que Keynes nos salvaría. Casi ni escuché críticas al paquete de estímulo de USD 819 billones que pasa por el Congreso de Estados Unidos. La suposición general parecía ser que cualquier clase de desembolso gubernamental sería beneficioso, asumiendo que fuese financiado por un gran déficit.

Hay algo desesperante en cómo la gente de ambos lados del Atlántico se está aferrando a la Teoría general de John Maynard Keynes. La dura realidad que se está reprimiendo es que el mundo occidental está sufriendo una crisis de deuda excesiva. Muchos gobiernos, así como muchas corporaciones, están demasiado apalancados. Más importante aún, son las familias que están sufriendo bajo una carga de deuda sin precedentes. El promedio de deuda familiar ha alcanzado el 141 por ciento del ingreso disponible en Estados Unidos y el 177 por ciento en el Reino Unido. Peor aún están los bancos. Algunas de las firmas más conocidas en el mercado financiero de Estados Unidos y de Europa tienen sus balances cuarenta, sesenta o hasta cien veces más grandes que el tamaño de su capital. El apalancamiento promedio de bancos de inversión estadounidenses fue de 25 a 1 al término del 2008. El apalancamiento de bancos de inversión europeos fue más de 30 a 1. Los balances de bancos británicos igualan un descabellante 440 por ciento del Producto Bruto Interno.

La falsa ilusión de que una crisis de deuda excesiva se resuelve creando más deuda es el corazón de la Gran Represión. Sin embargo, eso es precisamente lo que la mayoría de los gobiernos está proponiendo. Estados Unidos podría llegar a terminar con un déficit mayor al 10% del PBI este año.

Pronto se verá clara y dolorosamente que adquirir nueva deuda no es la solución. Hay una mejor manera de proceder pero es en la dirección opuesta. El objetivo no sería acumular más deuda, sino reducirla. En crisis de deuda anteriores -las cuales, por lo general, afectaron deuda soberana de mercados emergentes- esto tendía a ocurrir en una de dos maneras. Por ejemplo, si Argentina tenía una deuda doméstica excesivamente grande en moneda argentina, podía licuarse con inflación. Si era una deuda externa, entonces el gobierno no pagaba a término y forzaba a los acreedores a aceptar una reprogramación de deuda y de pagos del capital.

Hoy, Argentina somos nosotros. Los antiguos bancos de inversiones y bancos universales alemanes son Argentina. Las familias norteamericanas son Argentina. Pero no nos será fácil licuar nuestras deudas con la inflación. Las presiones deflacionarias desatadas por la crisis financiera son demasiado fuertes (los precios al consumidor en los Estados Unidos han estado bajando durante los últimos tres meses consecutivos; el índice anualizado de descenso para el último cuatrimestre del 2008 fue de -12,7%).

La solución a la crisis de deuda no es más deuda, sino menos deuda. Dos cosas deben ocurrir. Primero, los bancos que están insolventes de facto necesitan reestructuración -palabra que es preferible a la pasada de moda “nacionalización”. Los accionistas tendrán que aceptar que han perdido su dinero. Ellos tendrían que haber vigilado más atentamente a quienes dirigían sus bancos. El gobierno tomará el control a cambio de una recapitalización sustancial después de que las pérdidas hayan sido declaradas por escrito. Los bonistas tendrán que aceptar un canje de deuda -por acciones o un 20% de quita-; sin duda, una desilusión, pero es nada comparado con las pérdidas sufridas cuando se hundió Lehmann Brothers.

Hay precedentes para medidas tan drásticas: la respuesta a la crisis bancaria sueca de los años 1990. El punto crítico es evitar la pesadilla de un sector financiero dominado por el gobierno. Lo último que Estados Unidos necesita es que todos sus bancos se manejen tan mal como la compañía ferroviaria Amtrak, o peor aún, que se manejen como el servicio interno de recaudación federal. Bancos estatales como soporte de vida para dinosaurios moribundos es un recurso diseñado para prevenir la extinción generalizada de bancos, no una victoria atrasada del socialismo norteamericano.

Todo esto no debería impedir la formación de nuevos bancos del sector privado. Después de todo, la historia financiera es un proceso de continua evolución. Cuando viejos bancos mueren, nuevos bancos toman rápidamente sus lugares. Por consiguiente, es vital que el control estatal no dé ventajas injustas a los viejos bancos. Entonces, la recapitalización debe ser un evento único, sin garantías permanentes ni subsidios gubernamentales. Y debería haber un período de tiempo definido para “re-estatizar” de, por ejemplo, diez años.

El segundo paso que necesitamos hacer es una conversión general de las hipotecas norteamericanas a bajas tasas de interés y a mayores plazos de vencimiento. Alrededor de 2,3 millones de familias norteamericanas son las que actualmente afrontan la extinción del derecho de redimir una hipoteca. Este número aumentará. Hasta 8 millones de familias serán llevadas a la quiebra, y esto conducirá a bajar aún más los precios de las casas. Pocos de aquellos afectados tienen alguna posibilidad real de refinanciar a tasas más accesibles. Por lo tanto, otra vez, lo que se necesita es la intervención estatal.

La idea de modificar las hipotecas horroriza a puristas legales como si fuera una violación a la santidad del contrato. Pero, hay veces en que el interés público requiere honrar la regla de la ley de incumplimiento de contrato. Durante el siglo XIX, los gobiernos cambiaban repetidamente los términos de bonos que emitían, a través de un proceso llamado “conversión”. Un bono con un cupón del 5% se cambiaba por otro con un cupón del 3%, y así se consideraba la baja en las tasas de los mercados y de los precios. Raramente se calificaban estos procedimientos como falta de pago a término. Hoy en día, necesitamos una manera sistemática de convertir las tasas variables de las hipotecas para que reflejen el ambiente financiero alterado.

Otra objeción a tal procedimiento es que recompensaría al imprudente. Pero el peligro moral importa solamente si el mal comportamiento tiene grandes probabilidades de repetirse. No preveo que alguien ofrezca o pida una hipoteca con tasa variable por muchos, muchos años. El tema es simplemente ser justos.

Una solución sería que los prestamistas y garantes hipotecarios controlados por el gobierno, Fannie Mae y Freddie Mac, ofrecieran a todos los prestatarios -incluyendo aquellos con tasas fijas- el mismo negocio. Tener permanentemente bajos pagos mensuales para una mayoría de familias norteamericanas haría más para estimular la confianza del consumidor que todas las provisiones del paquete de estímulo, incluyendo las reducciones en impuestos.

Desde el “New Deal”, los políticos norteamericanos han proclamado su fe en una “democracia que permite propiedad privada” y el “sueño americano de tener su propia casa”. Por años han estimulado la expansión del mercado de subprimes. Pero el resultado ha sido una pesadilla.

No hay duda de que aquellos que perdieron por tantos despropósitos no sufrirán en silencio. Pero los beneficios de una estabilización microeconómica tienen mayor peso que los costos de accionistas bancarios, bonistas bancarios y dueños de bonos garantizados por hipotecas.

Churchill dijo que los norteamericanos siempre harían lo correcto -después de haber agotado todas las otras alternativas. Pero si todavía estamos esperando que Keynes nos salve cuando vuelva Davos el año próximo, podría ya ser demasiado tarde.

Niall Ferguson. HISTORIADOR, UNIVERSIDAD DE HARVARD.

Copyright Clarín y Niall Ferguson, 2009.

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